Origines de la surperformance des introductions en bourse des sociétés financées par des capital-investisseurs : le cas français

par Kan Honorine N'Dri

Thèse de doctorat en Sciences de gestion

Sous la direction de Philippe Desbrières.

Le président du jury était Gérard Charreaux.

Les rapporteurs étaient Mike Wright, Ulrich Hege.


  • Résumé

    Cette recherche, s’intéressant à la relation contractuelle existant entre les capital-investisseurs et les entrepreneurs et chefs d’entreprise, notamment de PME, a pour objectif d’étudier la contribution réelle des capital-investisseurs à la performance de l’introduction en bourse des sociétés qu’ils financent. En nous appuyant sur deux perspectives de la théorie de la gouvernance, nous nous sommes intéressée aux déterminants du niveau d’implication des capital-investisseurs en matière de gouvernance et les effets de cette implication sur la performance de l’introduction en bourse des firmes financées. Sous une approche disciplinaire de la théorie de la gouvernance, la participation active des CI dans la gouvernance des firmes a pour principal objectif de minimiser les coûts d’agence qui peuvent réduire la création de richesse ; elle est essentiellement axée sur l’incitation et le contrôle des dirigeants. Aussi, la contribution des CI se limite à la mise en place de mécanismes de contrôle. Sous une approche cognitive de la théorie de la gouvernance, la contribution des capital-investisseurs renvoie à la participation de ces professionnels au processus de création de valeur des firmes financées en initiant une réelle dynamique d’échange de compétences complémentaires. Grâce à leur degré de spécialisation et d’expertise, ces derniers offrent une assistance particulière aux dirigeants consistant en l’apport de ressources « cognitives ». La partie empirique de la recherche consiste en une analyse quantitative basée sur un échantillon de travail constitué de plus de 500 introductions en bourse réalisées sur le marché français entre 1997 et 2005. Nous trouvons que l’intensité du contrôle exercé par les capital-investisseurs à travers le système de gouvernance est fonction positive du niveau de conflits d’intérêt potentiels et d’asymétrie informationnelle entre les investisseurs en capital et les entrepreneurs. Dans le modèle cognitif, l’importance des apports des CI en ressources cognitives par le biais du système de gouvernance est fonction des caractéristiques des capital-investisseurs, du degré de connaissance spécifique dans le secteur et du taux de participation des capital-investisseurs. Par ailleurs, la performance de l’introduction en bourse des entreprises financées apparaît être liée au système de gouvernance des sociétés soutenues. Notamment, le nombre de capital-investisseurs au sein de la syndication, la complémentarité des compétences des membres de la syndication, la diversité de compétences au sein du conseil d’administration aussi bien que le taux de conservation de titres des capital-investisseurs et le nombre d’années d’expérience des investisseurs en matière d’introduction en bourse sont autant de variables de gouvernance permettant d’expliquer la contribution des capital-investisseurs à la performance des introductions des sociétés financées. Ce travail réalise ainsi des apports aussi bien théoriques qu’empiriques. De plus, des recommandations managériales sont formulées.

  • Titre traduit

    Origins of the outperformance of venture backed initial public offerings : a French study


  • Résumé

    In this thesis, we analyze the contractual relationship between private equity investors and entrepreneurs/managers of small and medium sized firms. More specifically, we focus on the real contribution of these financial intermediaries to the Initial Public Offering (IPO) performance of financed firms. While considering venture capitalists’ involvement in the governance of financed firms as the main explaining factor, we use the Corporate Governance theory as the relevant theoretical framework. Thus, we firstly point out the agency theory perspective and secondly the resource and knowledge based view perspective to examine the determinants of venture capitalists’ involvement and the impact of this active participation of private equity investors to financed firms’ performance. From the agency theory perspective, venture capitalists appear as active investors taking part in the governance of finance firms in order to reduce agency costs that may arise from the conflicts of interest existing between both parties. The governance structure aims at monitoring and inciting entrepreneurs to work in the company’s interests. In a resource and knowledge based view theories, these investors add more value to firms trough generating some additional knowledge, skills and facilitating knowledge transfer among parties. The entire creation process is therefore analyzed and the governance mechanisms appear as channels sustaining knowledge generation and transfer. In this sense, venture capitalists’ characteristics, such as their expertise and experience are more than critical to the success of IPOs. These two perspectives of venture capitalists’ contribution are tested from an empirical point of view through a sample gathering more than 500 IPOs occurring on the Financial French market in this period 1997- 2005. Our findings reveal that the monitoring role of venture capitalists through governance mechanisms is amplified by the level of information asymmetry and the degree of conflicting interests existing between both parties. While considering the resource and knowledge based views, it appears that venture capitalists may have a greater contribution depending on their expertise, experience, knowledge of the financed sector… In addition to these results, we find that the IPO performance of venture backed firms is correlated to the governance structure set up by these investors. The number of syndicated investors, the heterogeneity of skills between co-investors and the diversity of skills among board representatives appear as relevant governance factors related to the IPO performance of venture backed firms. Thus, this study contributes to the venture capital literature from a theoretical and empirical point of view. It also has some implications for the manager of small and medium sized firms.


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